[ 劉勁容 ]——(2004-10-14) / 已閱82853次
（2）認(rèn)購認(rèn)股證與認(rèn)沽認(rèn)股證
依權(quán)利內(nèi)容，認(rèn)股權(quán)證可分為認(rèn)購權(quán)證(Call Warrants)和認(rèn)沽權(quán)證(Put Warrants)兩種。認(rèn)購權(quán)證，是一種買進(jìn)權(quán)利（而非義務(wù)）。該權(quán)證持有人有權(quán)于約定期間（美式）或期日（歐式），以約定價(jià)格買進(jìn)約定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)。認(rèn)沽（售）權(quán)證，則屬一種賣出權(quán)利（而非義務(wù)）。該權(quán)證持有人有權(quán)于約定期間或期日，以約定價(jià)格賣出約定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)。
認(rèn)購權(quán)證可以讓投資人從標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格上漲中獲利；而認(rèn)沽（售）權(quán)證則相反，可讓投資人在股價(jià)下跌時(shí)獲利。因此，投資人通常會(huì)在看好（多）標(biāo)的資產(chǎn)后市表現(xiàn)時(shí)買進(jìn)認(rèn)購權(quán)證，而看淡（空）后市表現(xiàn)時(shí)則買進(jìn)認(rèn)沽權(quán)證。由此看來，認(rèn)購權(quán)證實(shí)為一看漲期權(quán)，香港又俗稱好友輪；相反，認(rèn)沽權(quán)證則為一看跌期權(quán)，香港又俗稱淡友輪。
（3）股本認(rèn)股證與衍生認(rèn)股證
依標(biāo)的資產(chǎn)的不同，對(duì)權(quán)證可有兩類區(qū)分。其中一類較為廣義的區(qū)分就是股本認(rèn)股權(quán)證（Equity Warrants）與衍生認(rèn)股權(quán)證（Derivative Warrants）之分。股本認(rèn)股證，顧名思義，是以發(fā)行人或其子公司的股票作為標(biāo)的資產(chǎn)而發(fā)行的認(rèn)購或認(rèn)沽期權(quán)。該權(quán)證的發(fā)行人通常是發(fā)行標(biāo)的股票（正股）的上市公司。股本認(rèn)股證屬狹義權(quán)證。衍生認(rèn)股證，其標(biāo)的資產(chǎn)得為個(gè)股股票或一籃子股票、股指、黃金、外匯等。衍生認(rèn)股證通常是由權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行人以外的第三方發(fā)行，一般都是國際性投資銀行。衍生認(rèn)股證屬廣義權(quán)證。衍生認(rèn)股證通常又可分為備兌認(rèn)股證和其它特種認(rèn)股證。
（4）公司認(rèn)股證與備兌認(rèn)股證
依發(fā)行主體不同，可將認(rèn)股證分為公司認(rèn)股權(quán)證（Company Warrant）與備兌認(rèn)股權(quán)證（Covered Warrant；又稱“備兌權(quán)證”、“備兌憑證”或“備兌證”等，本文均指同一含義）。公司認(rèn)股權(quán)證，是由權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)的發(fā)行人（一般為上市公司）自行發(fā)行，通常伴隨企業(yè)股票或公司債發(fā)行，藉以增加相關(guān)資產(chǎn)對(duì)投資人的吸引力。公司認(rèn)股權(quán)證屬狹義權(quán)證，其履約期限通常較長，如3年、5年甚至10年。備兌權(quán)證，則是由權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行人以外的第三人（銀行或券商等資信良好的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)）發(fā)行，非以該第三人自身的資產(chǎn)為標(biāo)的的認(rèn)股證。備兌權(quán)證屬廣義權(quán)證，其權(quán)利期間多在1年以下。
公司認(rèn)股證作為上市公司的融資手段之一，在被行使時(shí)公司負(fù)有義務(wù)向權(quán)證持有人發(fā)行新股，因而有可能會(huì)使標(biāo)的資產(chǎn)的流通量增大。而備兌證的發(fā)行目的并非為了籌資，而是向投資人提供一種管理投資組合的有效工具；無論是由權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行人的大股東自行提撥或是由投資機(jī)構(gòu)從二級(jí)市場(chǎng)上買進(jìn)相關(guān)資產(chǎn)，履約責(zé)任均與權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)的發(fā)行人無關(guān)，因此權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)的發(fā)行量自然不會(huì)膨脹。
（5）特種認(rèn)股證
衍生認(rèn)股證中，除了備兌證外，還包括一些專為不同投資人和不同投資目的而設(shè)的附帶特別條款的特種認(rèn)股證（Exotic Warrants），諸如知足回報(bào)認(rèn)股證、鎖定回報(bào)證、定點(diǎn)認(rèn)股證以及盈息證等。其中知足回報(bào)認(rèn)股證，實(shí)為“長短合一”的投資組合，和期權(quán)中的�？绾托芸缃M合類似；鎖定回報(bào)認(rèn)股證，則是由六份不同年期的歐式期權(quán)組成，年期可長達(dá)18個(gè)月，只要日后正股市價(jià)超過了行使價(jià)，便能鎖定該權(quán)證的利潤；定點(diǎn)認(rèn)股證，目前主要是恒指產(chǎn)品，其回報(bào)計(jì)算簡(jiǎn)單，只要認(rèn)購（沽）證結(jié)算價(jià)等于或高（低）于行使價(jià)，便可行使圖利；盈息證，是將股息計(jì)算入回報(bào)的一種認(rèn)股證。
（6）其它權(quán)證分類
依標(biāo)的資產(chǎn)，權(quán)證（除廣義上的股本認(rèn)股證與衍生認(rèn)股證之分以外）又可具體分為個(gè)股型認(rèn)股證、組合型認(rèn)股證以及指數(shù)型認(rèn)股證三種。個(gè)股型認(rèn)股證，就是以單一股票為標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)證；組合型認(rèn)股證則是以一籃子不同類別的股票、股指或其它資產(chǎn)組合為標(biāo)的的權(quán)證；而指數(shù)型權(quán)證的標(biāo)的資產(chǎn)則為股價(jià)指數(shù)。
依結(jié)算方式，權(quán)證可分為證券給付型、現(xiàn)金結(jié)算型以及可選擇支付方式型三種權(quán)證。證券給付型權(quán)證的持有人依行使價(jià)支付價(jià)金后，權(quán)證發(fā)行人須將標(biāo)的證券交付給權(quán)證持有人，即實(shí)券交割（Physical Delivery）；現(xiàn)金結(jié)算型的權(quán)證在履約時(shí)，則是由權(quán)證發(fā)行人根據(jù)權(quán)證持有人提出履約要求的當(dāng)日的標(biāo)的證券收盤價(jià)與行使價(jià)之間的差額，以現(xiàn)金方式向權(quán)證持有人結(jié)算差價(jià)；可選擇支付方式型權(quán)證，則是根據(jù)權(quán)證的規(guī)定由權(quán)證發(fā)行人或持有人選擇前述兩種方式之一，以進(jìn)行履約結(jié)算。
依履約價(jià)格，權(quán)證可分為價(jià)內(nèi)權(quán)證（in-the-money）、價(jià)外權(quán)證（out-of-the-money）和價(jià)平權(quán)證（at-the-money）三種。標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)高（低）于履約價(jià)格的認(rèn)購（沽）權(quán)證，為價(jià)內(nèi)權(quán)證；標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)低（高）于履約價(jià)格的認(rèn)購（沽）權(quán)證，為價(jià)外權(quán)證；標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)等于履約價(jià)格的認(rèn)購（沽）權(quán)證，為價(jià)平權(quán)證。
另外，還可依據(jù)其它標(biāo)準(zhǔn)對(duì)權(quán)證進(jìn)行分類。例如，依權(quán)證的發(fā)行是否伴隨有其它有價(jià)證券的發(fā)行，而分為獨(dú)立型權(quán)證與附隨型權(quán)證（如附設(shè)權(quán)證公司債）兩種；依權(quán)證標(biāo)的資產(chǎn)是否需要抵押，又可以劃分為抵押型權(quán)證和非抵押權(quán)證兩種。不同的分類之間也多有交叉。
總之，與衍生產(chǎn)品的多元化創(chuàng)新趨勢(shì)相一致，國際市場(chǎng)上認(rèn)股權(quán)證的種類也日益多元化，這主要表現(xiàn)在以下四方面：一是發(fā)行人的范圍得到了擴(kuò)展，從早先的上市公司擴(kuò)展到公司大股東和投資銀行；二是標(biāo)的物涵蓋的范圍得到了延伸，從單一股票延伸到一籃子股票，甚至是指數(shù)組合；三是執(zhí)行條件日益多元化，在傳統(tǒng)的實(shí)券交割和現(xiàn)金交割基礎(chǔ)上給予投資者更多選擇，出現(xiàn)了壁壘權(quán)證、分期付款權(quán)證、捐贈(zèng)權(quán)證等各種各樣的創(chuàng)新品種； 四是隨著種類的不斷創(chuàng)新，發(fā)行認(rèn)股權(quán)證的目的也從籌資擴(kuò)展到獲利、風(fēng)險(xiǎn)管理、套利等多重用途。
但整體來看，目前市場(chǎng)上最為常見的權(quán)證是股本認(rèn)股證與備兌認(rèn)股證兩種（而本文所指認(rèn)股證，除另有說明外通常是指由上市公司發(fā)行的標(biāo)的資產(chǎn)為股票（正股）的認(rèn)購權(quán)證）。備兌認(rèn)股證是衍生認(rèn)股證的一種，衍生認(rèn)股證則還包括特種認(rèn)股證。而另一方面，衍生認(rèn)股證又是認(rèn)股證的一種，認(rèn)股證還包括股本認(rèn)股證，而認(rèn)股證本身則是期權(quán)的一種。就此，可作如下圖示：
三 認(rèn)股權(quán)證的投資價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)
認(rèn)股權(quán)證之所以能有其存在的市場(chǎng)并可得到快速發(fā)展，是與其獨(dú)特的功能密切相關(guān)的。然而另一方面，收益與風(fēng)險(xiǎn)總是相對(duì)的，優(yōu)勢(shì)同樣也可能變成風(fēng)險(xiǎn)。綜合來看，認(rèn)股證對(duì)投資人來講主要具有如下特性：
（1）高財(cái)務(wù)杠桿：損失有限，獲利無窮
投資人之所以愿意選擇投資認(rèn)股權(quán)證，其根本原因在于權(quán)證所具有的高財(cái)務(wù)杠桿功能。權(quán)證屬于杠桿投資的一種，具有較高的杠桿比率（Gearing Ratio）。以認(rèn)購權(quán)證為例，一方面，如果投資人對(duì)正股的后市走勢(shì)判斷正確，則權(quán)證的投資回報(bào)率往往會(huì)遠(yuǎn)高于正股的投資回報(bào)率。這尤其是因?yàn)橘徺I權(quán)證時(shí)往往只需繳付較低的權(quán)利金，就可控制比該權(quán)利金高出數(shù)倍的正股認(rèn)購權(quán)。另一方面，當(dāng)正股的后市行情與投資人的預(yù)期相反時(shí)，投資人則可選擇不行使權(quán)證。此時(shí)他的最大損失也不過就是買入權(quán)證時(shí)所支付的并不會(huì)太高的權(quán)利金，這比直接投資正股的損失要小的多。
另外，除了行使權(quán)證賺取利益外，投資人還可選擇在二級(jí)市場(chǎng)上轉(zhuǎn)讓權(quán)證來套利。此時(shí)，就認(rèn)購證而言，如遇正股市價(jià)上漲，則權(quán)證的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格也會(huì)相應(yīng)飆漲，因此投資人可以在二級(jí)市場(chǎng)上將權(quán)證轉(zhuǎn)讓以賺取價(jià)差；相反，如遇正股市價(jià)下跌，投資人仍可在二級(jí)市場(chǎng)上將權(quán)證轉(zhuǎn)讓，此時(shí)只承擔(dān)權(quán)證的發(fā)行價(jià)與二級(jí)市場(chǎng)現(xiàn)價(jià)之間的價(jià)差損失，其最大損失（當(dāng)現(xiàn)價(jià)為零時(shí)）仍將只是其曾經(jīng)支付的權(quán)利金。其實(shí)，投資人往往正是由于資金所限才購買成本較低的認(rèn)股證，因此通常不會(huì)再介入正股的交易。從而，盡管由于資金不足而無法投資正股，只要投資人可對(duì)正股走勢(shì)判斷正確，則他仍可透過投資權(quán)證并在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易來獲益。
總之，權(quán)證具有較高的財(cái)務(wù)杠桿功能。投資認(rèn)股權(quán)證的最大損失為所付出的權(quán)利金，其風(fēng)險(xiǎn)有限；而其獲利在理論上卻可隨著正股的不斷上漲而無限增加（就認(rèn)購權(quán)證而言；對(duì)于認(rèn)沽權(quán)證則會(huì)隨正股下跌而獲利）。
（2）多空皆宜，可成為風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具
由于權(quán)證既可在看漲時(shí)作多，又可在看跌時(shí)作空，因此，對(duì)于已有或即將持有現(xiàn)貨、期貨倉位的投資人，權(quán)證可成為一種有效的避險(xiǎn)工具。例如，當(dāng)某甲看淡正股走勢(shì)，欲在股市作空，卻又擔(dān)心判錯(cuò)行情。為保險(xiǎn)起見，他可在股市放空股票的同時(shí)，用少許的資金成本買進(jìn)一個(gè)看漲的認(rèn)購權(quán)證。此時(shí)，如股市下跌，則由股市獲利，并放棄行使權(quán)證（雖然也因此損失了一筆權(quán)利金，但畢竟數(shù)額為少）；如股市上揚(yáng)，則他可通過轉(zhuǎn)讓或行使權(quán)證來獲利以彌補(bǔ)股市的損失。反之亦然：當(dāng)看漲正股走勢(shì)又擔(dān)心判斷失誤時(shí)，就可以買進(jìn)一個(gè)看跌的認(rèn)沽權(quán)證。
作為一種衍生性金融工具，權(quán)證源于股票、指數(shù)或其他資產(chǎn)等基礎(chǔ)金融工具，與股票等基礎(chǔ)工具一樣可以作為投資人投資理財(cái)?shù)墓艿乐�，并納入其投資組合。投資人可配合其對(duì)基礎(chǔ)工具的投資而購進(jìn)相應(yīng)的權(quán)證，以此提高資金的運(yùn)用效率并盡最大可能的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)證的這種功能很明顯是一般基礎(chǔ)證券所無法有效提供的。而且，由于投資權(quán)證最初只需付出一筆權(quán)利金，即可獲得將來認(rèn)購或認(rèn)沽標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利，因此投資人用較少的資金調(diào)度，即可達(dá)到靈活調(diào)整其投資組合的目的，從而可保留部分資金用作其他投資，以提高其理財(cái)效率與績(jī)效。
（3）投資風(fēng)險(xiǎn)：時(shí)間價(jià)值的存在
認(rèn)股權(quán)證存有時(shí)間價(jià)值，該時(shí)間價(jià)值會(huì)隨著權(quán)證到期日的趨近而降低。權(quán)證的最大特性之一就是其具有“時(shí)效性”，過了到期日后，投資人就失去了履約的權(quán)利。因此，即使投資人對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的后市走勢(shì)判斷正確，權(quán)證價(jià)值也會(huì)隨著到期日的趨近而遞減；相應(yīng)地，權(quán)證持有人于二級(jí)市場(chǎng)套利的空間變小，而只能選擇支付更多資金成本以行使權(quán)證并由此獲利。正是由于權(quán)證具有“時(shí)效性”，因而也就帶來了其價(jià)值的不穩(wěn)定性。根據(jù)各國權(quán)證發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，其價(jià)格波幅一般都較大。相對(duì)于其他有價(jià)證券而言，權(quán)證價(jià)值處于一種高度不穩(wěn)定狀態(tài)。另外，對(duì)于只有在到期日才可被行使的歐式認(rèn)股證（香港市場(chǎng)多為此品種），投資人必須等到權(quán)證到期日方可獲利，此段期間的持續(xù)也就帶來了很大的風(fēng)險(xiǎn)。因此并不適宜長期持有，為一種短期投資工具。
另外，投資權(quán)證也會(huì)占用部分現(xiàn)金；權(quán)證持有人亦無權(quán)參與標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行人的股東會(huì)并行使投票權(quán)。同時(shí)也應(yīng)注意，由于認(rèn)股權(quán)證只是一種權(quán)利的代表，用于未來某個(gè)時(shí)間認(rèn)購標(biāo)的資產(chǎn)，雖不會(huì)即時(shí)增加標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行人的資產(chǎn)負(fù)債，卻具有較大投機(jī)性，因而往往要求標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行人具有一定的財(cái)務(wù)實(shí)力。因此，若標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行人財(cái)務(wù)狀況不佳，在標(biāo)的資產(chǎn)行情劇烈波動(dòng)時(shí)，可能發(fā)生權(quán)證無法行使從而使權(quán)證持有人血本無歸的情形，因此投資人應(yīng)該謹(jǐn)慎。
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