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  • 對(duì)公司治理及獨(dú)立董事制度的認(rèn)識(shí)和反思

    [ 丁文順 ]——(2002-8-24) / 已閱32631次

    一是國(guó)有股權(quán)虛置。沒有明確誰是國(guó)有資產(chǎn)所有者的代表,由誰來作為上市公司國(guó)有股的代表行使權(quán)利,形成國(guó)有股權(quán)控制權(quán)不明確;
    二是股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中。國(guó)有股權(quán)“一股獨(dú)占,一股獨(dú)大”。上市公司中第一大股東平均持股比例近45%,前三名大股東持股比例合計(jì)接近60%;
    三是公司控制權(quán)市場(chǎng)難以形成。2000年底上市公司非流通股本占總股本的63.4%。由于大量國(guó)家股、法人股不能流通,所以公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移,無法在證券市場(chǎng)上通過收購(要約收購)而實(shí)現(xiàn);
    四是“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象嚴(yán)重,非公允關(guān)聯(lián)交易盛行。由于上市公司與控股股東在人員、財(cái)務(wù)、資產(chǎn)上沒有實(shí)現(xiàn)三分開,而上市公司董事會(huì)人員組成中又以執(zhí)行董事和控股股東代表為主,缺少外部董事的制衡,因此,控股股東人為控制或操縱上市公司的關(guān)聯(lián)交易頻頻發(fā)生;
    五是“董事會(huì)不懂事”、“監(jiān)事會(huì)不監(jiān)事”。董事會(huì)功能和程序不夠規(guī)范,董事缺乏誠(chéng)信義務(wù),未能勤勉盡責(zé),監(jiān)事會(huì)則沒有發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)督功能,對(duì)董事、監(jiān)事缺乏相應(yīng)的責(zé)任追究制度;
    六是經(jīng)理層缺乏長(zhǎng)期激勵(lì)和約束機(jī)制。短期行為普遍存在,道德風(fēng)險(xiǎn)甚至逆向選擇不乏其例。
    分析中國(guó)上市公司治理的現(xiàn)狀,筆者認(rèn)為,在上市公司建立獨(dú)立董事制度,充其量也僅能在某種程度上減少“內(nèi)部人控制”的影響和非公允關(guān)聯(lián)交易的發(fā)生,增加董事會(huì)的獨(dú)立性。而對(duì)于國(guó)有股權(quán)虛置,股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中,公司控制權(quán)市場(chǎng)難以形成以及經(jīng)理層缺乏長(zhǎng)期激勵(lì)和約束機(jī)制,基本上是無能為力的。
    2、引入獨(dú)立董事制度的理由也不充分
    一是中外建立獨(dú)立董事制度的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)并不相同。美國(guó)獨(dú)立董事制度的設(shè)計(jì)是以公司股權(quán)高度分散為前提的,而中國(guó)上市公司的股權(quán)高度集中,且60%的股權(quán)并不流通?毓晒蓶|實(shí)際操縱和控制著董事會(huì),并存在左右公司決策,損害中小股東利益的可能。所以,美國(guó)獨(dú)立董事在一定程度上是全體所有者的代表,他們通過參與決策和監(jiān)督高層管理人員的行為最大限度地降低委托代理成本,以維護(hù)全體股東的利益。而中國(guó)引入獨(dú)立董事制度是為了防止管理層欺詐,維護(hù)中小股東而非全體股東的利益。這也就是說引入獨(dú)立董事制度的基礎(chǔ)??股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同,決定了所要達(dá)到的目的也不同,從而將影響?yīng)毩⒍聭?yīng)起的作用能否實(shí)現(xiàn)。
    二是中外公司治理的原有結(jié)構(gòu)也不相同。英美國(guó)家公司治理結(jié)構(gòu)是董事會(huì)一元制,而我國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)是董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)二元制。中國(guó)引入獨(dú)立董事制度后,獨(dú)立董事與監(jiān)事會(huì)是什么樣的關(guān)系,監(jiān)事會(huì)的作用是削弱了還是加強(qiáng)了,因此增加的公司管理成本與可能取得的績(jī)效相比是否顯得不劃算等等,都是值得研究的。
    三是中國(guó)獨(dú)立董事的產(chǎn)生機(jī)制與其應(yīng)起的作用相悖。《指導(dǎo)意見》規(guī)定,獨(dú)立董事的產(chǎn)生和選拔由董事會(huì)確定,而董事會(huì)又是由大股東控制的。若由大股東來選拔制約其行為,保護(hù)中小股東利益的獨(dú)立董事,其結(jié)果只能是獨(dú)立董事聽命于大股東。
    四、完善公司治理需要徹底解決非流通股問題
    不少外國(guó)學(xué)者講,中國(guó)公司治理應(yīng)該達(dá)到的水準(zhǔn)在亞洲是最高的。因?yàn)閲?guó)外關(guān)于公司治理的原則和要求一般是由交易所規(guī)章加以規(guī)定,而我國(guó)則由國(guó)務(wù)院部門規(guī)章加以規(guī)定。那么,我國(guó)公司治理的現(xiàn)狀為什么卻如此令人擔(dān)憂呢?周小川一針見血地指出,中國(guó)股市是內(nèi)部控制下的一股獨(dú)大。60%的股份不流通,這些股份不能成為現(xiàn)金流,那么,大股東們就得不到資本溢價(jià)所帶來的投資收益。所以,他們關(guān)注的是變相變現(xiàn)??“圈錢”;而中小股東的投資目標(biāo)是使股價(jià)上漲。二者的利益并不是同一的。
    筆者認(rèn)為,周小川主席的話說明了中國(guó)上市公司存在的最大問題不是公司治理結(jié)構(gòu)本身的問題,而是公司治理的基礎(chǔ)問題,即股權(quán)結(jié)構(gòu)問題。
    證券市場(chǎng)剛剛建立時(shí),出于對(duì)國(guó)有資產(chǎn)的特殊考慮,我國(guó)人為地把上市公司的股份劃分為三部分,即國(guó)家股、國(guó)有法人股和社會(huì)公眾股。其中國(guó)家股、國(guó)有法人股又統(tǒng)稱為國(guó)有股。這部分超過上市公司總股本60%的國(guó)有股不上市流通。到現(xiàn)在,這個(gè)盤子越來越大,成了一個(gè)非常敏感,且非常頭疼的問題。說它敏感,是因?yàn)椴簧偃苏J(rèn)為國(guó)有股問題涉及到國(guó)有企業(yè)的性質(zhì)問題(可引伸為公有制問題,姓“社”還是姓“資”問題)、黨的領(lǐng)導(dǎo)問題、政權(quán)的穩(wěn)固性問題以及干部人事制度改革等一系列問題;說它頭疼,是因?yàn)閲?guó)有股問題是導(dǎo)致上市公司國(guó)有股權(quán)虛置、股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中、公司控制權(quán)市場(chǎng)難以形成、內(nèi)部人控制等一系列問題的根源。
    筆者認(rèn)為,完善上市公司治理結(jié)構(gòu)必須要解決非流通股問題。這里,涉及到兩個(gè)觀念的轉(zhuǎn)變。
    一是國(guó)有股控股與公有制的關(guān)系問題。社會(huì)主義民法按著馬克思主義原理把物分為生產(chǎn)資料和生活資料,認(rèn)為生產(chǎn)資料歸誰所有是區(qū)分不同社會(huì)經(jīng)濟(jì)制度的標(biāo)志。公有制就是生產(chǎn)資料歸國(guó)家(全民的代表)所有,由國(guó)家支配的基本經(jīng)濟(jì)制度,因此,公有制實(shí)際上是一個(gè)宏觀概念。國(guó)有股控股則是指在一家上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中,國(guó)有股占有絕對(duì)或相對(duì)控股的地位,因此實(shí)際上是一個(gè)微觀概念。由于上市公司包括潛在的上市公司并不是社會(huì)經(jīng)濟(jì)的全部,所以,認(rèn)為堅(jiān)持公有制或公有制為主就必須確保國(guó)有股在上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中占有控制地位實(shí)際上是一種機(jī)械的、靜止的形而上學(xué)觀點(diǎn)。事實(shí)上,把國(guó)有資本相對(duì)集中地投入到應(yīng)當(dāng)投入的地方去,而不是分散地投入到每個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)實(shí)體之中才是國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的正確選擇,F(xiàn)實(shí)狀況是,一方面,即使大舉國(guó)債,國(guó)家在教育、科研、國(guó)防、環(huán)保、基礎(chǔ)建設(shè)、落后地區(qū)開發(fā)等方面的投資仍顯不足;另一方面,大量的國(guó)有資本分散在上萬家國(guó)有企業(yè)(包括國(guó)有控股上市公司),守著那塊即使國(guó)有資本退出也不影響公有制制度的“陣地”。更加耐人尋味的是,在上市公司占有60%股權(quán)的國(guó)有股成了“唐僧肉”,沒有人把它真正作為全民所有的東西來看待,國(guó)家和中小股東一樣淪為被地方利益、集團(tuán)利益、部門
    利益揩油的對(duì)象。并且,國(guó)有股在上市公司被掏空時(shí)所受到的損害更大。這就是所謂的國(guó)有股權(quán)虛置現(xiàn)象。這說明,我們目前的生產(chǎn)資料公有制制度是有缺限的,或者應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步完善,或者應(yīng)當(dāng)徹底反思。但終有一天,大多數(shù)人會(huì)認(rèn)識(shí)到,以交易自由為基礎(chǔ)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)與生產(chǎn)資料強(qiáng)制性國(guó)有的公有制之間的矛盾是一個(gè)繞不過去的彎子。
    二是國(guó)有股流通與國(guó)有資產(chǎn)流失的關(guān)系問題。當(dāng)國(guó)家感覺到國(guó)有股不流通給證券市場(chǎng)帶來了相當(dāng)大的麻煩之后,2001年我國(guó)出臺(tái)了一個(gè)國(guó)有股減持辦法,由于沒有得到市場(chǎng)的認(rèn)可,失敗了。實(shí)際上,國(guó)有股減持之舉與當(dāng)初人為設(shè)計(jì)非流通股犯了一個(gè)同樣的錯(cuò)誤,沒有走出一個(gè)國(guó)有資產(chǎn)流失寬泛化的誤區(qū)。
    僵化理解馬克思主義的經(jīng)濟(jì)學(xué)說認(rèn)為,資產(chǎn)的價(jià)值就是物或權(quán)利所凝聚的人類勞動(dòng),其強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的過去成本。所以,它認(rèn)為資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)所產(chǎn)生的增值部分是勞動(dòng)的結(jié)果,而不是資產(chǎn)本身產(chǎn)生的。從而,它認(rèn)為資源配置中資產(chǎn)的流轉(zhuǎn)應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)資產(chǎn)本身所凝聚的人類勞動(dòng),轉(zhuǎn)讓方所獲取的對(duì)價(jià)如果低于資產(chǎn)所凝聚的人類勞動(dòng),就意味著資產(chǎn)的“流失”。它把它本身解釋不了的資產(chǎn)“流失”現(xiàn)象歸罪于市場(chǎng),所以,它主張計(jì)劃經(jīng)濟(jì)。
    而現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)說則認(rèn)為,資產(chǎn)的價(jià)值就是物或權(quán)利所能帶來的未來收益,其強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的收益性。所以,它認(rèn)為資產(chǎn)本身可以在運(yùn)營(yíng)中增值,在資源配置中資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的受讓方多支付或少支付的對(duì)價(jià)(超出或低于轉(zhuǎn)讓方過去成本的部分),是基于受讓方認(rèn)為所獲得的資產(chǎn)能夠帶來比資產(chǎn)本身價(jià)值更大或更小的收益。這樣,資產(chǎn)的溢價(jià)流轉(zhuǎn)和折價(jià)流轉(zhuǎn)就都屬于正常現(xiàn)象。資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的市場(chǎng)越大、越活躍,資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的對(duì)價(jià)就越趨于公允,所以,它主張市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。
    愚公的子孫最近在某地投資2億元搞了一個(gè)BOT項(xiàng)目,經(jīng)營(yíng)期為20年,20年后將無償轉(zhuǎn)讓給某地政府。智叟的子孫聽說后,笑愚公的子孫太傻:明擺著20年后會(huì)發(fā)生巨額資產(chǎn)流失!筆者從毛澤東那里抄來的這個(gè)寓言也許能說明前述兩種學(xué)說的正誤。
    事實(shí)上,通常所說的國(guó)有資產(chǎn)流失是一個(gè)十分寬泛的概念,幾乎把一切國(guó)有資產(chǎn)減少、損失的現(xiàn)象,不分主客觀和偶必然,都納入了國(guó)有資產(chǎn)流失的范圍。而法律意義上的國(guó)有資產(chǎn)流失應(yīng)當(dāng)是為法律所能夠禁止的,行為人人為(有過錯(cuò)的行為)造成的并應(yīng)當(dāng)承擔(dān)責(zé)任的國(guó)有資產(chǎn)減損。把資源配置中資產(chǎn)的折價(jià)流轉(zhuǎn)、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)中的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的資產(chǎn)減損,以及由于政策失誤造成的資產(chǎn)減損都作為國(guó)有資產(chǎn)流失加以禁止,不僅違背了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的客觀原則,而且也失去了法律的公平、公正性,不能收到好的效果。
    基于上面國(guó)有資本可以從上市公司退出以及以市場(chǎng)為導(dǎo)向的資產(chǎn)流轉(zhuǎn)并非國(guó)有資產(chǎn)流失的觀點(diǎn),筆者認(rèn)為,對(duì)60%的國(guó)有股必須做這樣手術(shù):①由上市公司按每股凈資產(chǎn)支付對(duì)價(jià)回購一定比例的國(guó)有股作為庫藏股,該庫藏股只能用于股票期權(quán);②在一定時(shí)間內(nèi)(如3?5年內(nèi)),按比例分步驟地由承銷券商將其余國(guó)有股按每股凈資產(chǎn)作價(jià)全部配售給某一登記日在冊(cè)的流通股股東。流通股股東放棄配股權(quán)的部分,面向市場(chǎng)公開競(jìng)價(jià)出售或作為流通股交由社;鸪钟小
    這樣操作,既不會(huì)引起股市震動(dòng),也不會(huì)導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失。這是因?yàn),一方面,?guó)有股按每股凈資產(chǎn)作價(jià),且配售在前,對(duì)流通股東是公正、公平的,不會(huì)引起流通股股東的反對(duì)和恐慌,因而也不會(huì)引起股市的震動(dòng);另一方面,國(guó)有資產(chǎn)當(dāng)初折股時(shí)就是按經(jīng)評(píng)估確認(rèn)的凈資產(chǎn)計(jì)算的,上市公司市值的上升來源于流通股股東所支付的超倍股票溢價(jià),而不是國(guó)有股本身的增值。實(shí)際上,如果不考慮經(jīng)營(yíng)因素,由于上市公司“資本公積”(股本、資本公積、盈余公積和未分配利潤(rùn)之和等于所有者權(quán)益,即凈資產(chǎn))的主要來源是流通股股票發(fā)行溢價(jià),所以,國(guó)有股按“退出時(shí)的每股凈資產(chǎn)”(大于“折股時(shí)的每股凈資產(chǎn)”)計(jì)價(jià)已經(jīng)賺了流通股股東很大的便宜。
    筆者認(rèn)為,由于目前上市公司非流通股的盤子過大,考慮到股市的承受能力、成熟程度和監(jiān)管需要等因素的制約,設(shè)計(jì)一個(gè)3??5年的過渡期,在過渡期內(nèi)按比例分步驟地減持國(guó)有股是必要的、可行的。當(dāng)然,過渡期內(nèi)更要加強(qiáng)監(jiān)管,應(yīng)特別強(qiáng)調(diào)公正、公平、公開?梢栽O(shè)想,隨著上市公司的非流通股問題的逐步解決,令人尷尬的國(guó)有股權(quán)虛置、股權(quán)結(jié)構(gòu)過于集中、公司控制權(quán)市場(chǎng)難以形成、內(nèi)部人控制等一系列問題將得到逐步解決。同時(shí),由于上市公司擁有一定數(shù)量的庫藏股,解決了股票期權(quán)的來源問題,這就為在上市公司建立長(zhǎng)期的激勵(lì)機(jī)制和約束機(jī)制創(chuàng)造了條件。
    很顯然,這需要做大量的工作,包括對(duì)公司法、證券法等法律的修訂,以及為司法介入創(chuàng)造條件。
    [結(jié)語]
    如果把上市公司比做一臺(tái)機(jī)器,全體股東的利益是這臺(tái)機(jī)器的動(dòng)力來源,公司治理機(jī)制只不過是動(dòng)力傳導(dǎo)系統(tǒng)。如果股東的利益不一致,再好的公司治理機(jī)制也無能為力。因此,獨(dú)立董事制度盡管是完善公司治理的重要舉措,且已為英美公司治理實(shí)踐所證明,但在現(xiàn)有的法律和政策框架內(nèi),其對(duì)完善中國(guó)上市公司的公司治理的作用十分有限。完善中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu),促進(jìn)上市公司規(guī)范運(yùn)作的根本出路,在于徹底轉(zhuǎn)變觀念,按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的客觀規(guī)律,切實(shí)解決非流通的國(guó)有股問題。不正視、不研究、不解決這個(gè)問題,任何試圖完善公司治理的改革可能都是避重就輕,都會(huì)事倍功半!

    參考書目:
    ①中國(guó)證監(jiān)會(huì)、清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院、國(guó)家會(huì)計(jì)學(xué)院《上市公司獨(dú)立董事培訓(xùn)班》講義,2002年3月;
    ②《獨(dú)立董事與公司治理》,[中]中祥投資有限公司與[美]董事會(huì)咨詢公司編著,地震出版社,2002年3月第一版;
    ③《國(guó)有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)法律事務(wù)工作手冊(cè)》,財(cái)政部國(guó)有資本金基礎(chǔ)管理司編,京準(zhǔn)字2000??001。
    [9800字]

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